A vállalkozás korai szakaszának finanszírozása

Ebben a fejezetben azokat a speciális problémákat ismerjük meg, amelyek egy vállalkozás vagy fejlesztési projekt korai szakaszának finanszírozásával kapcsolatosak. Megismerkedünk a projekttulajdonosok és a külső befektetők szempontjaival is.

A korai szakaszban a fejlesztési projekt nettó pénzárama negatív. Ha a vállalkozás már felépítette a tevékenységét, elég nyereséget termel, és így indít belső fejlesztési projektet, akkor a teljes vállalati eredmény általában már nem lesz negatív, mert a fejlesztés időleges vesztesége kisebb, mint a többi tevékenység profitja. Gyakori eset azonban, hogy a vállalkozás egyetlen fejlesztési projektből áll, például, amikor egy induló vállalkozásról van szó, a startup cégek jellemzően ilyenek. Ilyenkor a vállalkozás nettó pénzárama a kezdeti időszakban szükségképpen negatív.

Óriási különbségek lehetnek abban, hogy mennyi ideig tart a negatív eredmény periódusa, és milyen mélyre süllyed a görbe. Lehet olyan szoftverfejlesztési projekt, amely néhány hónapig tart, és a saját munkaráfordítás mellett pár százezer forintból megvalósítható, és lehet olyan hálózatépítést megvalósító startup, amelynek kumulált nettó pénzárama hosszú évekig nem éri el a pozitív tartományt és több száz millió dollár befektetést igényel.

Mire egy vállalkozás vagy projekt a növekedés szakaszába lép, számviteli értelemben veszteséget halmozott fel, pénzt költött a fejlesztési eredmények létrehozására, a piacok felderítésére, a növekedés feltételeinek megteremtésére. Amikor a cég nettó pénzárama pozitívba fordul, először a korábbi ráfordítások fedezetét kell (természetesen utólag) megkeresni, és csak ez után tekinthetjük úgy, hogy a vállalkozás megkezdte a jövedelemtermelést. Ezen az sem változtat, ha a korai szakasz finanszírozásához sikerül külső forrásokat bevonni, hiszen valamilyen formában annak a fedezetét is meg kell keresni. A növekedés jellemzésére a kumulált nettó pénzáram mutatója a legalkalmasabb, mert ez a cég korábbi tevékenységének teljes eredményét tartalmazza.

Bár az nemzetközi irodalomban kumulált a nettó pénzáramot ábrázoló grafikonok többsége csak a sikeres vállalkozás vagy projekt folyamatait mutatja, itt is megemlítjük, hogy az esetek egy részében a nettó pénzáram soha nem éri el a pozitív tartományt, ami egyben azt is jelenti, hogy az alapítók és külső finanszírozók veszteséget szenvednek el.

Az induló vállalkozások lehetséges forgatókönyv típusait a 16. ábra segítségével gondoljuk végig, amelyen a nettó pénzáram, vagyis a kiadások és a bevételek egyenlegét láthatjuk az elköltött pénz függvényében. Minden vállalkozásra és projektre érvényes, hogy a működés kezdeti szakaszában a kumulált nettó pénzárama negatív, a különbséget az teszi, hogy a görbe elindul-e felfelé, és ha igen, eljut-e a pozitív tartományba.

A startup vállalkozások jelentős része nem képes érdemi bevételeket termelni. Megvalósítják ugyan a tervezett fejlesztést, vagy annak egy részét, de a piac nem igényli az eredményt, a validáció sikertelen. A 16. ábrán a kudarccal jelölt folyamat mutatja azt az esetet, amikor a cég a működése során soha nem tud a kiadásait meghaladó bevételt produkálni, így természetesen

77

nettó pénzárama végül negatív marad. A vállalkozás az esetek többségében értéktelen lesz, és a befektetett tőke is elvész.

A mérsékelt siker forgatókönyve olyan eseteket illusztrál, amikor a projekt kumulált nettó pénzárama eljut a pozitív tartományba, de ott viszonylag hamar beleütközik a piaci korlátokba.

A vállalkozás képes jövedelmet termelni, de a befektetett tőke általában nem adható el nagy hozammal.

A fejlesztési siker azt jelenti, hogy a vállalkozás kumulált nettó pénzárama nagy pozitív értéket ér el, és ebben az esetben komoly esély van arra, hogy a befektetett tőkét többszörös áron lehet értékesíteni.

16. ábra: Egy induló vállalkozás vagy fejlesztési projekt nettó pénzárama – három lehetséges forgatókönyv

Forrás: saját szerkesztés

Mind a mérsékelt siker, mind siker esetén a kumulált nettó pénzáram görbéje egy bizonyos ponton túl csökkenésbe vált. Ennek az az oka, hogy minden projekt esetében létezik az elköltött források optimális mértéke, ez az az összeg, amely fölött a projekt határhozama negatív. Más szóval a piaci korlátok miatt egyetlen projektbe sem érdemes korlátlanul nagy összeget befektetni.

A szellemi tulajdon értéke és a készpénz szerepe. A befektetés pillanatában a projekt tulajdonosai, a fejlesztés gazdái szellemi tulajdonnal rendelkeznek, és azért keresnek befektetőt, mert pénz kell a további fejlesztéshez. A befektetés utáni részesedések megállapításakor fel kell

78

értékelni a meglevő szellemi tulajdont, hiszen ennek értéke áll majd szemben a befektető tőkéjével. A megegyezést az is nehezíti, hogy a befektető arra számít, hogy a későbbiekben a szellemi tulajdon értéke jelentőse nőni fog – részben azért, mert a befektetés segített tovább vinni a fejlesztési folyamatot. Az értéknövekményt a projekt tulajdonosainak és a kockázati tőkésnek meg kell osztaniuk egymás között, és a befektetéskori tulajdonosi arányok azt is meghatározzák, hogy ki milyen mértékben részesedik a többletből.

A befektetési portfólió jelentősége. A gyakorlati adatok szerint a kockázati tőkealapok portfólióiban akár 50%-ot (rossz esetben még többet) kitehet azoknak a cégeknek az aránya, amelyek nem érnek el üzletileg hasznosítható eredményt, így a befektetett tőke elvész, sőt, még az arányos működési költségekkel is számolni kell. Az első táblázatban három lehetséges portfóliószerkezetet láthatunk. (Plusz William Shakespeare: A velencei kalmár című drámájából kikövetkeztethető számítást.)

Az első két eset az, amelyeknél a tőkealap nyereségesen működik. Láthatjuk, hogy a tőkét elvesztő, és a tőkét éppen csak visszahozó befektetések mellett milyen teljesítményt kell a sikeres portfóliócégeknek elérniük, ahhoz, hogy az alap nyereséges legyen. Az első esetben több mint nyolcszoros, a második esetben több mint 16-szoros áron kell eladni a sikeres cégekben szerzett részesedést ahhoz, hogy a gyengébben teljesítők eredményeit a jók kompenzálni tudják.

79

2. táblázat Befektetési portfólió esetek

1. eset 2. eset 3. eset

4. eset:

A velencei kalmár

A portfóliótól elvárt éves hozam 0,05 0,05 -0,035 0,05

A portfóliótól elvárt teljes hozam 1,63 1,63 0,70 1,05

A tőkét elvesztő cégek aránya 0,4 0,5 0,4 0,83

A tőkét éppen visszahozó cégek aránya 0,4 0,4 0,5 0

A jól teljesítő cégek aránya 0,2 0,1 0,1 0,17

Az alap teljes működési költsége 0,2 0,2 0,2 0,2

Az alap működési ideje (években) 10 10 10 1

Az alap tőkéje (fiktív pénzegységben) 100 100 100 100

A jól teljesítő cégekbe fektetett tőke aránya

(%) 16,00 8,00 8,00 13,60

A teljes elvárt hozam 62,89 62,89 -30,00 5,00

A nem jót teljesítő cégek hozama a működési

költséget is figyelembe véve -32,00 -40,00 -32,00 -66,40

A jól teljesítő cégektől elvárt jövedelem 130,89 130,89 30,00 105,00 A jól teljesítő cégektől elvárt hozam 114,89 122,89 22,00 91,40 A jól teljesítő cégektől elvárt hozam arány 7,18 15,36 2,75 6,72 A jól teljesítő cégektől elvárt éves hozam

arány 0,23 0,32 0,14 6,72

A tőkerészek elvárt ára 8,18 16,36 3,75 7,72

Forrás: saját szerkesztés

A startup vállalkozások szempontjából a fenti számítás azt is megmutatja, hogy miért is olyan magas a kockázati tőkések hozamelvárása. Azért, mert csak a portfóliócégek egy kis része hozza majd ezt az eredményt. Más szempontból nézve egy sikeres startup 5–8 sikertelen cégért kompenzálja a befektetőt.

A velencei kalmár esetét azért mutatjuk meg a táblázatban, mert azt bizonyítja, hogy a kockázati tőkéhez hasonló befektetések már évszázadok óta léteznek, és valójában a menedzsmentproblémák is már hasonlóak voltak. Antonio, a velencei kalmár úgy számol, hogy ha a hat úton lévő hajója közül akár csak egy is visszatér, akkor megtérül az összes befektetése, és még a barátja hiteléért vállat kezességet is tudja teljesíteni. Antonio egy hajója közel hétszeres profitot termel.

80

KÉRDÉSEK, FELADATOK

Kitekintő kérdések, feladatok

K1.9.1. Keressenek egy sikeres és egy kudarcos példát arra, amikor egy vállalkozás korai szakaszát külső befektetők finanszírozták!

Projektkérdések, -feladatok

P1.9.1. Becsüljék meg hogy mekkora lesz a vizsgált, vagy megvalósítani tervezett projekt legkisebb kumulált negatív pénzáram értéke! Majd adjanak közelítő számítást arra, hogy a projekt a korai szakaszban mekkora finanszírozást igényel.