Új kihívások

Gazdaságpolitikai eszközeinket tehát használhatjuk úgy, hogy azok a gazdaság állapotára reagáljanak, gondosan ügyelve azok hatékony-ságára célkitűzéseink, illetve kontrollálhatóságuk vonatkozásában. Ez-zel akár véget is érhetett volna a történet. A globális pénzügyi válság azonban határozott választ adott egy bizonyos kérdésre: kifuthatnak-e a jegybanki alapkamatok a hatásossági tartományból? A válasz az, hogy igen. A pénzügyi válságot megelőzően a történelmi tapasztalatok hosz-szú sora alapján úgy tűnt, hogy a nullában rögzített jegybanki alapka-matok puha korlátot jelentettek: vagy a korábbi sokkhatások nem voltak

elég nagyok, vagy a monetáris és a költségvetési politika kombinációja biztosította, hogy a kibocsátást és az inflációt stabilizáló jegybanki alap-kamat mértéke jelentősen nulla felett legyen. Sajnos, Japán elveszett évtizedének tapasztalata nem kivétel volt, hanem azt jelezte, hogy új szakpolitikai eszközök kidolgozására van szükség (Chadha és Holly, 2011).

4-8. ábra: Monetáris politika nulla alsó korlát esetén

Jegybanki kamat

Jegybanki pénz iránti kereslet

Jegybankpénz Jegybanki tartalék

iránti kereslet

Jegybanki kamat

Jegybanki tartalék iránti kereslet

Mérlegpolitikák

Jegybankpénz Jegybanki

tartalék kínálata

Ezt a problémát a 4-8. ábra mutatja be. A felső szegmensben látható a sztenderd Poole-probléma. A jegybank tökéletesen rugalmasan biz-tosítja a jegybankpénzt az általa választott kamatszint mellett, és moni-torozza a piactisztító pénzállomány szintjét. Ha a gazdaság jól beazo-nosítható negatív keresleti sokkhatást szenved el, a monetáris politika úgy reagálhat, hogy leszállítja a jegybanki alapkamatot, ami csökkenti a jegybanki pénz tartásából származó haszonáldozati költséget, ezáltal a kereslet – minden egyéb feltételt változatlannak tekintve – növekedni fog. Valójában, mint az 5. fejezet kifejti, ez a megközelítés az átmeneti pénzkeresleti sokkokat anélkül is tudja kezelni, hogy szükség lenne a jegybanki alapkamat módosítására. Ha azonban a pénz iránti alacso-nyabb kereslet mögött a gazdaság lassulása és deflációs kilátások állnak, akkor szükség lehet a jegybanki alapkamat csökkentésére.

Az alsó szegmens a nulla alsó korlátot (zero lower bound, ZLB) emeli ki, amelyről úgy képzeljük, hogy nulla közelébe érve lép működésbe.

Ezen a ponton a kamatozó eszközökön és a pénzen keletkező kamatjö-vedelem azonos, így ahogy a haszonáldozati költség – eltekintve a pénz-tárolás költségétől – a nullához közelít, a pénz iránti kereslet erősen rugalmassá válik. A háztartások általában szívesen tartanak készpénzt, és a ZLB-t elérő kamat mellett a jegybank politikája arról szól, hogy ezen kamatláb mellett változtatja a pénzmennyiséget. A jegybank bő-vítheti forrásait, és eszközöket, úgymint államkötvényeket, vállalati kötvényeket, vagy akár részvényeket vásárolhat a gazdaságban, hogy megpróbálja befolyásolni azok piaci árait annak érdekében, hogy meg-feleljenek a hipotetikusan még alacsonyabb jegybanki alapkamatnak. Ez a „reverse engineering” egy fajtája, tudniillik már nem használhatjuk a szokásos monetáris politikai eszközt, azaz a jegybanki tartalékok bő-vítését, hanem arra az eszközállományra hatunk, amelyet ez az eszköz általában érint. E műveletekről úgy is gondolkodhatunk, hogy mivel nem tudjuk nulla alá csökkenteni a pénzügyi közvetítők finanszírozási költségeit, helyette pénzt adunk nekik cserébe az eszközökért, amelye-ket hajlandóak eladni, hogy aztán eszközökre költsék a pénzt.

Ezek a monetáris politikák a nyíltpiaci műveletek kiterjesztett formái, mivel a jegybanki forrásokat magáneszközökre cserélik, és megváltoz-tatják a magánszektorbeli portfóliók likviditását és kockázati profilját.

Vita zajlik arról, vajon ezek a mennyiségi lazításnak vagy mérlegpoli-tikának is nevezett műveletek az alacsonyabb kamatráták kellő időben történő jelzésén és így a fellendülés előmozdításán vagy a monetáris feltételek könnyítése révén elért hitel- és kockázati felárak csökkenté-sén keresztül fejtik-e ki a hatásukat. Ha nagyobb súlyt helyezünk az előző indoklásra, úgy azt is megérthetjük, miért folyamodtak a jegy-bankok az úgynevezett „nyitott száj politikájához”, és adtak előrete-kintő iránymutatást (forward guidance) arról, hogy mikor (időfüggő), illetve milyen feltételek mellett (állapotfüggő) tér vissza a monetáris politika a jegybanki alapkamat-változtatás megszokottabb gyakorla-tához. Gyanítom, hogy a felárak és azok finomhangolásának kérdése továbbra is a jegybankok napirendjén marad, de ha azt szeretnénk, hogy a szereplők a jegybank által legvalószínűbbnek tartott kimenettel össz-hangban tervezzenek, akkor el kell mozdulni a jegybanki alapkamatra és a jegybanki mérleg nagyságára vonatkozó jegybanki előrejelzések publikációja felé.

4.9. Záró megjegyzések

A monetáris politika továbbra is azért működik, hogy sztenderdet szabjon. A cél az árstabilitás, ennek eszköze továbbra is a rövid lejára-tú kamatláb, amely szabályozza a jegybanki forrásmennyiség – amit pénznek is nevezhetünk – növekedését. A háztartások és a vállalatok előre akarnak tervezni, és kalkulálni szeretnék jövőbeli jövedelmeiket és profitjukat, az abból vásárolható áruk és szolgáltatásokban kifejez-ve. A jövőbeni árszintre vonatkozó várakozásokban előforduló hibák, avagy meglepetések, anyagi veszteséget okoznak a háztartásoknak és a vállalatoknak. Mi több, az árszintbeli meglepetések a Phillips-görbe által kifejezett valamilyen formában szorosan összefüggenek a gazda-sági fluktuációval, még ha nem is egyértelmű, hogyan. Ezért továbbra is kapcsolatot tételezhetünk fel a kibocsátás és az árstabilitás között,

azonban még mindig nem tisztázott a kérdés, vajon tudjuk-e ezt jól kontrollálni, tekintettel arra a dinamikus játszmára, amely a háztartá-sok, a vállalatok és a gazdaságpolitikusok között zajlik egy bizonytalan, változó, időnként nyers eszközökkel működő gazdasági struktúrában.

Ha a válasz az, hogy nem tudjuk jól kontrollálni, akkor csínján kell bánnunk a monetáris politika céljaival, és tovább kell keresnünk az új eszközöket.

Felhasznált irodalom

Barro, R. J. and D. B. Gordon, (1983). Rules, Discretion and Reputation in a Model of Monetary Policy., Journal of Monetary Economics, 12(1), pp.101-121.

Brainard, W. W., (1967). Uncertainty and the Effectiveness of Policy. American Economic Review, 57(2), pp411-425.

Chadha, J. S., (2015). The New Art of Central Banking. National Institute Economic Review, 234(1), ppR27-R39.

Chadha, J. S. and S. Holly (Eds), (2011). Interest Rates, Prices and Liquidity, Cambridge University Press.

Freidman, M., (1959). A Program for Monetary Stability. New York 1959.

Freidman, M., (1968). The Role of Monetary Policy., American Economic Review, 58(1), pp1-17.

Friedman, M., and A. J. Schwartz, (1963). A Monetary History of the United States,1867.1960.

Princeton: Princeton University Press for NBER.

Frisch, R., (1970). From Utopian Theory to Practical Applications: the case of econometrics, Lecture to the memory of Alfred Nobel, June 17, 1970.

Fuhrer, J., (1997). Inflation/Output Variance Trade-offs and Optimal Monetary Policy. Journal of Money, Credit and Banking. 29(2), pp214-234.

Hume, D., (1777). Essays Moral, Political, Literary, Part II, Essay III, Of Money.

Kydland, F. E. and E. C. Prescott, (1977). Rules rather than discretion: The inconsistency of optimal plans. Journal of Political Economy, 85(3), pp.473-492.

Lucas, R., (1976). Econometric Policy Evaluation: A Critique. in K. Brunner and A. Meltzer, The Phillips Curve and Labor Markets. Carnegie-Rochester, Conference Series on Public Policy, pp19.46.

Meade, J. E., (1961). The Case for Variable Exchange Rates., Three Banks Review,27, pp3-27.

Mundell, R. A., (1961). A Theory of Optimum Currency Areas, American Economic Review, 51(4), pp657-665.

Phillips, A. W., (1958). The Relation Between Unemployment and the Rate of Change of Money Wage Rates in the United Kingdom, 1861-1957., Economica, 25(100), pp283-299.

Poole, W., (1970). Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in a Simple Stochastic Macro Model., Quarterly Journal of Economics, 84(2), pp197-216.

Popper, K., (1959). The Logic of Scientific Discovery. New York: Harper and Row.

Sargent, T. J. and N. Wallace, (1976). Rational Expectations and the Theory of Economic Policy., Journal of Monetary Economics, 2(2), pp.169-183.

Theil, H., (1957). Optimal Decision Rules for Government and Industry. Amsterdam: North-Holland, 1964.

Tinbergen, J., (1966). Economic Policy: Principles and Design. Amsterdam: North-Holland.

A monetáris politikai eszköztár