A pénzügyi és monetáris trilemma elemeinek érvényesülése

A hazai pénzügyi felügyelés megszervezését érintő javaslatok, kezdeményezések megszületésének idején a Monarchián belül érvényre jutó monetáris unióval szemben szabályozási unió nem került kialakításra, így nemzeti monetáris politikánk függetlensége nem valósult meg, a felügyeleti politikánk önállóságának kérdése pedig nem értelmezhető erre az időszakra. Bár korai kezdeményezések történtek a felügyelés megszervezésére, a felügyelés kialakításával kapcsolatos javaslatok ekkor még sikertelennek bizonyultak.

Ehhez hozzájárult a már korábban említettek szerint a pénzintézetek ellenállása, a pénz-intézetek iránti nagyfokú, sok esetben indokolatlan bizalom, valamint a felügyelés mű-ködésével kapcsolatos konszenzus hiánya is. A századforduló éveiben ugyan létrejöttek felügyeleti tevékenységet is ellátó szervezetek, például a Magyar Takarékpénztárak Köz-ponti Jelzálogbankja vagy a Magyarországi Pénzintézetek Országos Szövetsége, tevé-kenységük alapján mindössze elődszervezeteknek voltak tekinthetőek. Ennek megfele-lően esetükben még nem értelmezhető a felügyeleti függetlenség kérdése.

59

A pénzügyi stabilitás szempontjából a korban két negatív tényező is kifejezésre jutott. Egyfelől az előforduló krízisek kezelését és a háborúk finanszírozásának elsődle-ges módját a pénzmennyiség (államjegyek) növelésében találták meg annak ellenére, hogy az állam pénzszükségleteinek előteremtését a birodalmi képviselőtestület legfőbb feladatának tekintette, de eszköztára és mozgástere korlátozott volt (Somogyi 1976:34).

Másfelől a XIX. század második felére elsősorban a viselt háborúk, illetve a megvalósított gazdaságpolitika következtében jelentős államadósság²⁹ halmozódott fel a külföldi pia-cokon kibocsátott kötvények formájában: az 1860-as évek közepén a nettó bevételek 45-50%-át az államadósság törlesztése tette ki, jelentősen növelve az ország külső sérülé-kenységét. Ez a sajnálatos módon nagy számban előforduló gazdasági sokkokkal szem-beni ellenálló képesség csökkenése mellett jelentős árfolyamkockázatot is jelentett. A pénzügyi stabilitás szempontjából megemlítendő, hogy a pénzügyi források közvetítésé-nek elősegítésére 1873-ban létrejött a Magyar Hitelsegélyegylet (majd annak felszámo-lását követően 1874-ben a Pesti Hazai Első Takarékpénztár), mely visszleszámítolási egyezmény alapján a nehéz helyzetbe került pénzintézeteken próbált segíteni (Kövér 1993b:190–192). A kockázatok kezelése ugyanakkor nem valósult meg teljes mértékben, hiszen az 1860-as évek második felétől jelentkező Gründerzeit időszakában spekulációs törekvések is kifejezésre jutottak, ennek keretében túlzott mértékben és esetenként a gaz-dasági létjogosultságot mellőzve jöttek létre pénzintézetek (Alföldi 1928:13). A spekulá-ciós tevékenységben egyes vélemények szerint az ONB is részt vett az ún. report (előleg nyújtása meghatározott hitelkeret alapján) üzletág 1869. évi bevezetésével, majd az ettől való hirtelen visszavonulás, a hitelkeretek csökkentése is hozzájárult az 1873. évi válság mélyüléséhez, és ha ennek spekulációs célja felől nem is mutatkozott teljes körű egyetér-tés, a helytelen üzletpolitika folytatásával kapcsolatban a vélemények megegyeztek (Jir-kovsky 1940:12–33). A spekulációs tevékenység az 1892. évi valutaszabályozás követ-keztében mérséklődött érdemben, ekkortól a pénzintézetek a spekulációs célú alapítások helyett „visszatértek” hagyományosnak tekinthető műveletek végzéséhez, így eszközeik között egyre nagyobb arányban szerepeltek hitelek és záloglevelek. Az 1890-es évek ele-jén tapasztalható spekulációs tevékenység mérséklődése kedvező hatást gyakorolt a pénz-ügyi stabilitásra, azonban a stabilitás ekkortól kezdődően sem valósulhatott meg, az 1895.

29 1866-ban az államadósság 140 millió forintot tett ki, mely 57 millió forinttal volt alacsonyabb az 1848-as szabad-ságharc évében fennálló tartozásnál. Lónyay Menyhért álláspontja szerint a Monarchia kedvezőtlen pénzügyi helyzetét főként az okozta, hogy a pénzügyi és a külpolitikai döntések nem voltak kellő mértékben összehangolva (Jirkovsky 1940:8–9; Somogyi 1976:65).

60

évi tőzsdeválság, majd az 1907. évet követő európai pénzválság hatásai a gazdasági sok-kokkal szembeni ellenállóképesség alacsony szintjét mutatták.

A Monarchián belül az 1867-1914-ig tartó időszakban mindvégig megvalósult a teljes pénzügyi integráció, mely biztosította a tőke szabad áramlását, amit nagyban támo-gatott a közös valuta használata is (Scott 1982:202–205). A Monarchia keretein túli pénz-ügyi integráció megvalósulására utalnak az európai (pl. francia, német) pénzpiacon tör-ténő megjelenések, bár az 1905. évi marokkói válság és az 1907. évi New York-i tőzsde-krach megmutatta a finanszírozás nehézségeit. A monetáris trilemma tekintetében a sza-bad tőkeáramlás mind a századforduló előtt, mind pedig azt követően megvalósult, a gaz-daság – nem utolsó sorban a háborúk következtében képződött jelentékeny adósságállo-mány és az ezzel összefüggő jövedelemkiáramlások miatt – nyitottként volt jellemezhető.

A kiegyezést követően a magyar államháztartást egyre növekvő deficit terhelte³⁰, melyet belső források hiányában külföldi kötvénykibocsátásokkal lehetett volna finanszí-rozni, mely azonban az instabil valuta miatt egyre nehezebbnek bizonyult. Az 1870-es évek második felében a külföldi tőkeforrások beszűkülése vált jellemzővé, melyhez hoz-zájárult az 1873. évi bécsi tőzsdekrach, az 1892. évet megelőzően pedig a valutarendezés elmaradása. Mivel az európai államok többsége az 1870-es évek második felében már aranyalapú valutával rendelkezett, ezért a Monarchia valutájának a külföldi valutákhoz viszonyított ingadozása és a magas árfolyamkockázat az üzleti tranzakciók tekintetében jelentékeny bizonytalanságot eredményezett, kedvezőtlen hatást gyakorolva külföldi tő-kekapcsolatainkra (Kovács 2005:121–124) és a Monarchia finanszírozására.

A monetáris politika függetlensége az 1867. évi kiegyezést követően a Monarchia és a külföld viszonylatában biztosított volt. A későbbi években előforduló gazdasági vál-ságok sem bírtak érdemi befolyással a jegybanki leszámítolási kamatláb szintjére, az

30 Az 1867. évi kiegyezés az államadósság rendezésére is kitért, mely Magyarország számára jelentős terhet jelentett, például az ONB-vel szemben fennálló 80 millió forintos adósság 30%-a Magyarországra hárult. Az adósságállomány, illetőleg ennek megoszlása az egyik legtöbb vitát kiváltó területe volt a Monarchiának, a közös ügyekhez való hozzá-járulás mértékével és a Monarchia két állama közötti kereskedelmi és vámszövetséggel kapcsolatos kérdések mellett (Szávai 2009:65–66). A Monarchia államadóssága az összbirodalom szempontjából három részből tevődött össze, egy-részt az 1867 előtt keletkezett, másegy-részt a kiegyezés után az Osztrák Császárság, harmadegy-részt pedig a Magyar Királyság által felvett új adósságállományokból állt. Az 1867 előtt keletkezett adósságot a Monarchia közös államadósságának is lehetett volna tekinteni, ugyanakkor a hivatalos magyar közjogi álláspont szerint, mivel ezen adósság a magyar fél megkérdezése nélkül keletkezett, ezért Magyarországot nem terhelhette. A kiegyezési törvényekben megfogalmazottak szerint „méltányosságból” a magyar fél mégis hozzájárult ennek az adósságnak a törlesztéséhez, mindazonáltal ez nem változtatott azon a körülményen, hogy a magyar kormány egy adósságként el nem ismert összeg után vállalta a kamat- és törlesztési hányad fizetését (Kövér 2018:222).

61

1866. évet követően a századforduló időszakáig az mindvégig 4-5% között alakult (Me-censeffy 1896:31–32; Egyed 2007:39). Az 1907. évi tőzsdekrach következményeként ugyanakkor korábbi függetlenségét a monetáris politika elvesztette, mivel az általánosan jellemző magas kamatlábviszonyokkal összefüggésben a külföldi tőkeforrások beszűkü-lése miatt a Monarchia nemzetközi fizetési kötelezettségeinek teljesítése nehézségekbe ütközött, így ugyanebben az évben többlépcsős kamatlábnövelés (4,5%-ról 6%-ra) vált szükségessé (Fellner 1911:254). A kamatlábpolitikára így nem a belső, nemzeti tényezők (pl. ércfedezeti arány), hanem külső körülmények bírtak befolyással. A Monarchián be-lüli monetáris politikai függetlenséget tekintve elmondható, hogy sem az ONB, sem pedig az OMB esetében nem lehetett önálló magyar kamatpolitikáról beszélni, 1867 és 1899 között a kamatpolitikát az ONB időszakában az osztrák érdekek határozták meg, az OMB időszakában pedig az egységes kamatszabályozás nem tette lehetővé az eltérő adottsá-gokkal rendelkező osztrák és magyar gazdaság számára saját kamatpolitika kialakítását.

Az OMB dualisztikus felépítése miatt Bécsben és Budapesten is működött Főintézete, melyek egymással egyenrangúak voltak, élükön az uralkodó által kinevezett kormánybiz-tosokkal. A Főintézetek számos kérdésben önálló döntési joggal bírtak, például a rendel-kezésükre bocsátott hitelkeretek felhasználása tekintetében, ugyanakkor a kamatpolitika és devizapolitika meghatározása a bécsi Főtanács hatáskörében volt (Pogány 1992:19), melynek tagjait ugyan a két állam szakemberei alkották, a kormányzó döntésekben betöl-tött szerepe meghatározó volt. A magyar kormány 1876-tól az önálló hazai jegybank lét-rehozatala mellett ún. kartellbank (később jegybanktársulat) létrehozása mellett is állást foglalt, azonban az ONB részéről ezen kezdeményezés megvalósítása is – az önálló jegy-bank létrehozásához hasonlóan – ellenállásba ütközött (Pethő 1925:158). A monetáris trilemma szempontjából azért fontos megemlíteni ezen javaslatot, mert megvalósulása esetén a Monarchián belül is érvényre juthatott volna a monetáris politika függetlensége.

A valutastabilitás tekintetében a Habsburg Birodalomban az évszázadok óta fenn-álló ezüstpénzrendszer már a XIX. század második felétől zavarokkal küzdött, szoros összefüggésben az államháztartás növekvő eladósodottságával. Ebben az időszakban pár-huzamos (papírpénz és ezüstpénz) valutarendszer alakult ki, melyet folyamatos ázsió, il-letve diszázsió jelenléte jellemzett. Ezen ingadozás a gazdasági szereplők számára ál-landó bizonytalanság forrását jelentette, ezért számos törekvés született a pénzügyi rend-szer konszolidációjára, így a Bécsi Szerződés megkötése és az osztrák értékű forint valuta bevezetése. E kísérletek azonban az előforduló hadi cselekmények (pl. olasz-osztrák és

62

porosz-osztrák háborúk) következtében meghiúsultak, sőt az arany- és ezüsttermelésben bekövetkezett változások miatt maga az ezüstalapú európai pénzrendszer is válságba ke-rült. 1879-re már az arany-ezüst értékarány jelentősen (1:18) emelkedett, amely egyre több európai államot az aranyalapra történő átállásra ösztönzött. Bár a Monarchia a fran-cia-porosz háború kitörése miatt végül nem tudott belépni a Latin Éremunióba (mely a pénzügyi integráció szempontjából is hátrányos körülményként volt értékelhető), az aranyvaluta bevezetésének kérdése napirenden maradt. Megindult ugyan 1870-től az aranyforintosok veretése, ezekre azonban elfogadási kötelezettség nem vonatkozott (Ko-vács 2005:119–121). Az 1862. évi banktörvény 12. §-ban foglalt bankjegy-kibocsátási limit megsértésére több alkalommal sor került, például az 1866-ban kitört porosz-osztrák háború és az 1873. évben kitört bécsi tőzsdekrach időszakában, ekkor a háború finanszí-rozásához a forgalomban lévő bankjegyek ércfedezet feletti felső határát a korábbi 200 millió forinttal szemben 300 millió forintban állapították meg (Szigeti 1971:30). A jegy-forgalom ezt követően, egészen 1873. év végéig jelentős mértékben (26%-kal) emelke-dett. A tőzsdekrach időszakában felfüggesztésre került banktörvénnyel összefüggésben a jegybank részéről kártérítési igény is felmerült (Beöthy 1875:266; Kövér 1993a:91).

Külső körülményekkel összefüggő fokozott bankjegykibocsátás iránti igény következté-ben tehát a jegybank nem tudott megfelelni az ércfedezetre vonatkozó követelménynek, így a bankjegyek ércpénzre való beválthatóságát sem tudta biztosítani. Ez a Monarchián belül inflatorikus következménnyel, a valuta instabilitásával járt annak ellenére, hogy a valuta stabilitásának biztosítására már 1861-ben is történtek egyeztetések annak módját (pl. ércfedezet szabályozása, kontingentálás) illetően, továbbá 1862-1865 között a deflá-ciós pénzügypolitika eredményeként a bankjegyforgalom 25%-os csökkenése követke-zett be az ércfedezet közel 20 millió forintos növekedése mellett (Jirkovsky 1940:22; Ló-nyay 1875:160). A külföldi relációt tekintve, a Monarchia jelentős külkereskedelmi defi-cittel rendelkezett ebben az időszakban, az ebből következő további árfolyam-leértékelő-dést bár gabonakivitellel részben sikerült megakadályozni (a legfontosabb felvevőpiacok Németország és Svájc voltak), ennek hatására ugyanakkor ismét pénzbőség jelentkezett.

A tőkebeáramlás eredményeként a teljes fizetési mérleg némileg javult, a beáramló ne-mesfém lehetővé tehette volna a jegybanki kamatláb növelését (amennyiben az ércpénz a gazdasági szereplőknél jelenik meg, és csökken a bankjegyek iránti igény), ami hozzá-járulhatott volna a valuta külső stabilitásának eléréséhez. A valuta belső értékének idő-szaki stabilizálása elősegítette a külföldi tőkebefektetések megélénkülését, így külföldi

63

tőke közvetítésével jött létre az Angol-Magyar Bank és a Franko-Magyar Bank, valamint számos közlekedési és ipari vállalat is (pl. Magyar-Schweiczi Gyártársulat Pesten Rt.). A stabilizációs kísérletekre azonban kedvezőtlen hatással voltak az 1866. évi olasz-osztrák háborút lezáró bécsi béketárgyalások (Juhász 1941:382), és azokat végképp meghiúsította az 1869. évi átmeneti pénzválság (ún. „kis válság”), melynek keretében a pénzforgalom-ban is fennakadás következett be (Juhász 1939:35–54).

A valuta stabilitását az 1892-ben bevezetett (ténylegesen 1900-ban életbe lépett) új pénzrendszer, az aranykorona-rendszer (ún. „sánta” aranyvaluta³¹) biztosította (László 2002:9–11). 1909-ben azonban a belföldi gabonatermelés elégtelensége miatt magas áron behozott gabonamennyiség eredményeként bekövetkezett áremelkedés a bankjegyforga-lom újbóli növekedését idézte elő, mely az ezt követő években a hitelintézetek fiókháló-zatának kiépülése, a New York-i tőzsdekrach következtében beszűkülő külföldi kötvény-piacok, az 1912-1913. évi Balkán-háború okozta politikai bizonytalanság, majd az első világháborúval összefüggő hadikészültség miatt fokozatosan emelkedett (Popovics 1926:28–29). Ez implicit módon az instabilitás irányába hatott, bár külső tekintetben a valuta stabilitása az első világháborúig biztosított volt (Kovács – Varga 2018:115–119).

31 Megjegyzés: az ezüst egy Ft-os érméket nem vonták ki a forgalomból, illetve az ércfedezetbe is beszámíthatóak voltak; a jegybank sem az ezüst egy Ft-os érméket, sem a bankjegyeket nem volt köteles aranykoronára beváltani

64