10. hét

GAZDASÁGPOLITIKA

GAZDASÁGPOLITIKA

Készült a TÁMOP-4.1.2-08/2/A/KMR-2009-0041pályázati projekt keretében Tartalomfejlesztés az ELTE TátK Közgazdaságtudományi Tanszékén

az ELTE Közgazdaságtudományi Tanszék, az MTA Közgazdaságtudományi Intézet,

és a Balassi Kiadó közreműködésével.

GAZDASÁGPOLITIKA

Készítette: Pete Péter

Szakmai felelős: Pete Péter 2011. június

ELTE TáTK Közgazdaságtudományi Tanszék

GAZDASÁGPOLITIKA

10. hét

Prezentációk:

Likviditási csapda

Árfolyam alapú stabilizáció

Nyitott gazdaság: Árfolyamrezsim

Pete Péter

1. Prezentáció

• Likviditási csapda

• Krugman Japánról:

http://web.mit.edu/krugman/www/jpage.ht ml

• Svensson (2003): Escaping from a

Liquidity Trap and Deflation: The Foolproof Way and Others, The Journal of

Economic Perspectives, Vol. 17, No. 4

A likviditási csapda

• Ideális eset:

• A jegybank előrejelzi a recessziót és túl alacsony inflációt,

• csökkenti a rövidtávú i-t,

• csökken r, nő a fogyasztás

• a megnőtt kereslet és π^e miatt nő π.

• Jelenlegi és várt defláció mellett előfordulhat, hogy a jegybank nem tudja elérni a kellően alacsony r-t.

i = π^e + r

A likviditási csapda

• i nem csökkenhet 0 alá.

• i=0-ban a szereplők közömbösek a pénz és a kincstárjegy tartása

között.

• A nyíltpiaci műveletnek nincs hatása az árakra és

mennyiségekre.

A likviditási csapda – megelőzés

• Megelőzésről nagyjából konszenzus:

• explicit szimmetrikus pozitív inflációs cél (pl. 2%),

• vagy: jövőbeni árszínvonal

pályájának meghatározása.

A likviditási csapda – kezelés

• Viták övezik, számos eszköz szóba jöhet:

• A fentiek közül valamelyik bejelentése,

• monetáris bázis növelése,

• hosszú távú kamatlábak csökkentése,

• valutaleértékelés,

• pénzre kivetett adó,

• fiskális expanzió,

• adópolitikával hatni a fogyasztási- beruházási döntésre.

Inflációs cél

• i=0 esetén – π^e = r

• racionális várakozások mellett a legjobb egyensúly:

• A magánszektor elhiszi a jegybank inflációs ígéretét, r csökken, de i=0 marad…

• A jegybank túllő a célon, a defláció és recesszió leküzdése érdekében

átmenetileg nagyobb inflációt csinál.

Inflációs cél

• Krugman (1998): nem mindig hiteles

• Ha a magánszektor szerint a jegybank a defláció elmúltával nem fog túllőni az

inflációs célon, akkor π^e nem fog eléggé megnőni.

• i=0 mellett nehéz elköteleződést mutatni.

• Javaslat: több évre a normális feletti infláció kitűzése

• „credibly promise to be irresponsible”

• Japán: 4% 15 évig

Árszínvonalpálya

• Svensson, Bernanke

• Sikertelen teljesítés esetén korrigálni kell, a HT inflációs várakozások

stabilak.

• Kezdődhet árréssel.

• Többen ajánlják, egyelőre nem alkalmazzák

• Hogyan lehet elköteleződni?

A monetáris bázis növelése

• i=0 mellett a pénz ekvivalens a kincstárjeggyel,

• DE: ha a növelést permanensnek tekintik, akkor megváltoznak a

várakozások.

• Nagyon nehéz úgy belőni, hogy hiteles legyen, de ne menjen át hiperinflációba.

A hosszú távú kamatlábak csökkentése

• A HT reálkamatlábaknak van nagyobb hatása a fogyasztási-beruházási

döntésekre.

• Egy adott kamatlábon megvásárol

bármilyen mennyiségű államkötvényt,

• vagy: elköteleződés a RT-kamatláb jelentős ideig 0%-on tartása mellett.

• Kevés lehet…

Pénzre kivetett adó

• Némi technológiai innováció

kellene hozzá, de részben már megoldható.

• Így lehetségessé válik a negatív nominális kamatláb.

• Ellenérzéseket válthat ki.

Fiskális expanzió

• Kézenfekvő választás, de

hatásossága a magánszektor reakcióján múlik.

• Várt adóemelés

• Jegybanki függetlenség

• Adópolitika

Eddig

• Egy sikeres kilábalás három eleme:

• elköteleződés a jövőbeni magasabb árszint mellett,

• ezt megjelenítő konkrét intézkedés,

• a végső szint és elérésének

időpontja.

Svensson „üzembiztos” javaslata

• A jelenleginél magasabbról induló és emelkedő árszínvonalpálya.

• fix árfolyamrezsim; valutaleértékelés, majd csúszó felértékelés,

• az árszintcél teljesítésekor a rögzített árfolyam elhagyása, inflációs vagy

árszínvonal-követés.

• Japán: csak M-et emelték.

A japán válság kezelése

• USA, EU és Japán közül csak

Japánban van likviditási csapda → le tud értékelni.

• átmeneti reálleértékelődéshez vezet

• legfeljebb kis „beggar-thy-neighbor”

hatások a jövedelmi hatás miatt

• a többi térségnek is jó lenne

2. Prezentáció

• Árfolyam alapú stabilizáció

• Esettanulmány: a Bokros-program

• Antal László: A kiigazítás – ahogy én

látom, Közgazdasági Szemle, XLV. évf., 1998. február

• Sebastian Edwards: Exchange rates as nominal anchors, NBER Working Paper, 1992 December

• Kornai János: Kiigazítás recesszió nélkül, Közgazdasági Szemle, XLIII. évf., 1996

Előzmények

• Mexikói válság 1994-ben

• Hatalmas külföldi adósság (ebben eltérünk a többi országtól)

• Megrendülő külföldi bizalom – drágább hitelek – még nagyobb adósság

• Adjustable peg 95-ig:

• Problémát jelenthet a valutapiaci spekuláció.

• Leértékelések ellenére felértékelődés.

Előzmények

(más országokkal analóg)

• Reálárfolyam-emelkedés, hazai valuta túlértékelődése.

• Kis, nyitott országok: külker fontossága

• Import elszaladt az exporthoz képest.

• Költségvetési hiány is súlyosbította a helyzetet.

Kitekintés

• Dél-Amerika: számos országban stabilizációs programok.

• Fix árfolyamrendszer valamelyik formájának (pl.: crawling peg) bevezetése

• Cél: pénzügyi stabilitás, alacsony infláció

• Több-kevesebb siker

• Általában többször kerül sor kiigazításra, míg az áhított célt eléri az ország (dilemma az infláció és az eladósodottság között).

• Siker kulcsa:

• Hiteles horgony legyen az árfolyam

• Előfordult, hogy csak részben sikerült

csökkenteni az inflációs bizonytalanságot – reálárfolyam felértékelődése (nálunk is).

• Elköteleződés a kiigazítás mellett – hosszú távú célok eléréséhez – benefit 1-2 éven belül nem észlelhető.

• Stabil pénzügyi múlttal rendelkező

országoknál nagyobb esély a sikerre.

Kitekintés

Bokros-stabilizáció (1995)

• Cél: nem az infláció csökkentése, hanem folyó fizetési mérleg és költségvetés

súlyos egyensúlyzavarának kiküszöbölése, és külső-belső adósságválság elhárítása.

• Negatív fogadtatás:

• Az elkerült nagyobb áldozatokat nem érzékeljük.

• Túl későn, túl szigorú?

Hatása

• Elkerültünk egy katasztrófát (termelés visszaesése, munkanélküliség

növekedése).

• Hosszú távú célokat nem sikerült elérni.

• A programot követő években a

kormányzat nem köteleződött el a hosszú távú célok eléréséhez.

• Válsághatást ki kell szűrni.

Eszközei

• Csúszóárfolyam-rendszer bevezetése

• Többszöri nominális leértékelés (inflációt meghaladó mértékű)

• A magyar termelés versenyképességének növelése érdekében az exportpiacokon

• Probléma: trade-off a javuló

külkereskedelmi helyzet és a csökkenő infláció között

• 8 %-os importvámpótlék bevezetése

• Importkereslet elszaladásának lefékezésére

Eszközei

• A kormány egyoldalúan korlátozta a nominálbérek emelkedését pl. a

közigazgatásban

• Fogyasztás visszafogására

• Fiskális megszorítások:

• Megszűnt felsőoktatás teljes ingyenessége (tandíj).

• Rászorultsági alapú támogatások szűkítése.

• Nyugdíjkorhatár emelése.

• Jól jött a privatizáció – bár nem volt tervezett.

Eredményei

• Folyó fizetési mérleg hiánya csökkent 4

%ponttal.

• Az export volumene nőtt,

versenyképessége javult – hiszen ez egy export vezérelte kiigazítás volt.

• Hazai felhasználás csökkent, de a

termelés nem esett vissza (csökkent a fogyasztás részaránya).

• Növekvő munkatermelékenység.

Eredményei

• Csökkent a költségvetési hiány 3,4

%ponttal.

• Nőtt a vállalati szektor jövedelmezősége

• Nyereségesek nyeresége nőtt, a veszteségesek veszteségei

csökkentek.

• Nőtt a külföldi országok bizalma irányunkban.

• Javuló hitelminősítések

• Hitelmegállapodás IMF-fel

„Ára”

• Leértékeléseknek (illetve más intézkedések, mint pl. az energiaárak emelése)

köszönhetően meglóduló infláció (30%

körüli a csúcs) – elvileg ez még a kezelhető tartományon belül van.

• Nominálbérek emelkedése elmaradt az árszínvonalétól – a reálbérek drasztikus csökkenése (több, mint 12 %-kal).

• Növekvő egyenlőtlenségek a társadalomban.

Összefoglalás

• Eladósodottság veszélyének elhárítása sikeres volt a csomagnak köszönhetően.

• Fix árfolyamrendszerhez való visszatérés jó módszer lehet, ha hiteles és

elkötelezett a kormányzat politikája.

• Tapasztalatok alapján az mondható, hogy a stabilizációs programokat meg kell ismételni (átváltás problémája az infláció és az eladósodottság

csökkentése között).

3. Prezentáció

• Árfolyam-rezsim választás

• Irodalom:

• Obsfeld–Rogoff: The Mirage of Fixed Exchange Rates, 1995, Journal of

Economic Perspectives

• Calvo–Mishkin: The Mirage of

Exchange Rate Regimes for Emerging Market Countries,2003, NBER Working Paper

• Krugman–Obsfeld: Nemzetközi gazdaságtan

Kapcsolódás I.

Árfolyam és gazdaságpolitika

Mi közünk mindehhez?

• Eddig: a gazdaságpolitika célja az árstabilitás.

• Valutaárfolyam is egy ár, de:

• Integrált piac

• Alacsony tranzakciós költségek

• Homogén termék

• Tökéletes, vagy ahhoz közeli áralkalmazkodás.

Kapcsolódás II.

Bokros-stabilizáció

• Inflációt meg kellett fogni: rontotta a folyó fizetési mérleget, fizetésképtelen ország.

• IMF program: Előre bejelentett csúszó leértékeléssel megfogni az inflációt –

árfolyam mint gazdaságpolitikai eszköz.

• Antiinflációs hitelesség importja.

• Értékelés: Fix rezsim sikeres volt, ami nem sikerült, nem az árfolyamrezsim miatt bukott el.

Kérdések

• Milyen gazdaságpolitika a hatékonyabb:

fix árfolyam vagy inflációs célkövetés?

• Melyik árfolyamrendszer javítja a pénzügyi intézmények működését, hitelességét?

• Melyek a fix rezsim előnyei és a hátrányai?

Árfolyamrezsim-választás

Választási lehetőségek:

• Lebegő árfolyam

• Fix árfolyam, elköteleződés:

• Valutatanács (currency board)

• Idegen valuta elismerése (dollarizáció/euróizáció)

• Piszkos lebegtetés – árfolyamcél.

Árfolyamrezsim-választás – standard elmélet

Szoros kapcsolat az ideális valutaövezet elméletével:

Miért jó országon belül a fix árfolyamrezsim?

• Kontra: eltérő reálsokkokra eltérő válasz

• Pro: pénz kell (tranzakciós költség, likviditás) A két hatás eredője jelöli ki az ideális

valutaövezet határát – meddig érdemes fix árfolyamrendszert használni.

Elmélet és a fejlődő országok

Elmélet feltevései:

• Hiteles elköteleződésre képes intézmények

• Változatlan árfolyam

• Áru és munkapiac a meghatározó, pénzügyi piac nem.

Fejlődő országok:

• Gyenge intézmények

• Sűrűn csúsztatott árfolyamsáv

• Tőkemozgásokra érzékeny gazdaság.

Fix árfolyam

Előnyök

• Alacsony tranzakciós költség, kicsi kockázat

• Infláció megfékezése, nyomás csökkentése

• Monetáris horgony – alacsony inflációs elköteleződés

Nehézségek

• Fenntartani nehéz

• Elereszteni katasztrofális

• Spekulációs nyomás

Árfolyamrezsim-választás – gyakorlat

• Önálló monetáris politika

• Inflációellenes harc

• Cserearányok

• Kereskedelmi hasznok

• Rugalmas árak és bérek

• Devizahitelek

• Valutatartalékok

• Lender of Last Resort

Önálló monetáris politika

• Hazai igényeknek megfelelő intézkedések

• Lehetetlen hármasság: lebegő árfolyam

• Sterilizált intervenció – „smoke and mirrors”

De:

• Lebegő árfolyam nem garancia az önállóságra (empíria).

• Rossz intézmények: monetáris politika alacsony hatékonysága.

Nem a rezsim a fő kérdés!

Inflációellenes harc

• Lebegő árfolyam: hiányzik a monetáris horgony,

De:

• Enélkül is vannak sikerek (inflációs célkövetés)

• Fix árfolyam sem tökéletes monetáris horgonynak.

Cserearányok

• A fix árfolyam érzéketlen a

cserearányok változására.

• Lebegő árfolyam: nominális leértékelődési lehetőség.

• Fiskális leértékelés – adókkal és támogatásokkal

• Nominális leértékelés korlátlan – inflációveszélyes.

• Fiskálisnak korlát: adóelkerülés.

Kereskedelmi hasznok

• Fix árfolyam gazdasági nyitást tesz

lehetővé – stabil viszonyok, integráció De:

• Nagyobb nyitottság – nagyobb veszély a tőkemenekülés

• Bevételek és hitelek is idegen valutában – leértékelésnek kisebb a hatása

• Fordítva: tőkemenekülés kisebb leértékelődést okoz.

Rugalmas árak és bérek

Cél: gyors áralkalmazkodás

• Lebegő árfolyam

• Fix árfolyam + rugalmas árak és bérek Fejlődő gazdaságban:

• Informális gazdaság – rugalmas árak és bérek

• Hatósági árszabályozás

Nagyobb flexibilitás, kisebb nyereség a lebegő árfolyamból

Devizahitelek

• Nehezítik a lebegő árfolyamrendszer fenntartását – leértékelődés

fizetésképtelenséget okoz.

De:

• Az eladósodottság mértéke a

szabályozási környezeten múlik.

• Árfolyamkockázatot el lehet kerülni.

Valutatartalékok

• Fix árfolyam hatalmas tartalékot igényel (~100%)

De:

• Nagy tartalékok lebegő árfolyam mellett is (empíria)

• Hitelek záloga

• Szélsőséges piaci mozgások ellen

Lender of Last Resort

• Fix árfolyam – nincs bankóprés.

• Lebegő árfolyam esetén ki lehet segíteni a bankokat likviditás pumpálásával.

• Fejlett országokban baj elmúltával kivonják a pénzt.

De:

• Fejlődő gazdaságban hiszik el, hogy ideiglenes – inflációt, leértékelődést gerjeszt

Összegezve

Jó intézmények mellett a valutarezsim megválasztásának nincs

jelentősége.

Rossz intézmények mellett sincs.

Fordított szemlélet: Rezsim hatása az intézményekre

• Fix árfolyam

• Megregulázza a politikusokat (…vagy nem).

• Mélyíti a pénzügyi rendszert (…vagy nem).

• Ronthat is:

• egyszerűbb hitelhez jutás.

• Lebegő rendszer

• Nem világos a monetáris és a fiskális politika kapcsolata (lehet, hogy javít).

• Nem csökkenti a devizában való eladósodás esélyét.

Hitelesség kell a jó intézményekhez, bármely rezsimet lehet hiteltelenül működtetni.

Mexikó, 1994

• 1987 – szigorú program, hiánycsökkentés, fix árfolyam, csúszó leértékelés

• Folyamatosan az erős szélen a peso,reálfelértékelődés

• Kimerülő devizatartalékok (banki likviditás, árfolyamfixálás)

• Növekedés reményében hirtelen leértékelés

• Megtámadták, összeomlott, visszatérés a lebegő rendszerhez.

Argentína, 2001

• Fix árfolyamrezsim, független jegybank

• Jegybankelnök lemondatása

• Jegybank növelte a pénzállományt, amelyből a bankok a kormányzatot finanszírozták

• Növekvő csődkockázat, bankpánik

• Leértékelés

• Devizahitelesek, az egész pénzpiac megszenvedte.