4. A monetáris politika ágazati hatásai 79
4.3. Modellspecikáció
4.4.1. Az aggregált sokkok makrogazdasági hatásai
6 8 10 12 14
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Egyedi komponens Közös komponens Eredeti adat
4.4. Aggregált eredmények
El®ször az aggregált eredményeket a sokkok makrogazdasági változókra gyakorolt hatásait mutatom be. E fejezet célja az identikációs eljárás visszaigazolása, illetve a modell általános teljesítményének értékelése. A következ®kben el®ször az impulzusválaszokat értékelem, majd megvizsgálom az egyes sokkok hozzájárulását a f®bb makrogazdasági mutatók változásához.
Összességében a modell értelmes impulzusválaszokat ad a f® makrogazdasági sokkokra. Az eredmények általában összhangban állnak korábbi, Magyarországra és más fejl®d® gazdaságokra született VAR alapú elemzésekkel, pl. Ábel és Kóbor (2010), Jarocinski (2010), Vonnák (2006), vagy Vonnák (2010) tanulmányaival.
4.4.1. Az aggregált sokkok makrogazdasági hatásai
Az aggregált sokkokra adott medián impulzusválaszokat, valamint a 16. és 84.
percentilisek által meghatározott kondencia-intervallumokat a 4.2., 4.3. és 4.4.
ábrák mutatják be. A sokkok szórásnyi nagyságúak. A vízszintes tengely ne-gyedévekben mutatja a sokk bekövetkezése után eltelt id®t. Az impulzusválaszok a meggyelt változók százalékában (illetve százalékpontban) vannak kifejezve (az EMBI felár bázispontban); általában szintbeli reakciót jelölnek, míg az árak és bérek esetében évesített negyedéves változást.
Monetáris sokkok. Egy váratlan monetáris expanzió hatásait a 4.2-4.3. áb-rák mutatják. Egy tipikus méret¶ sokk hatására közel 50 bázisponttal csökken a rövid lejáratú kamatszint. A hosszú lejáratú kamatok 30 bázisponttal mérsék-l®dnek, azaz a hozamgörbe kissé meredekebbé válik, összhangban Reppa (2009) eredményeivel. A monetáris politika a sokkot követ®en kissé akkomodatív: a ka-mat reakciója csak az els® évben negatív, majd a második évben pozitív.
A monetáris lazítás az árfolyam azonnali leértékel®déséhez vezet, nincs nyoma túllövésnek. Az árfolyam szintbeli reakciója perzisztens; ez gyakori eredmény ab-ban az esetben, ha az árfolyam dierenciája szerepel a modellben. Ezzel együtt az árfolyam impulzusválasza a második év után inszignikánssá válik.
A monetáris lazítás reálgazdasági hatásai átmenetiek, de szignikánsak. A bruttó hazai termék a sokkot követ® évben 0,2-0,3 százalékkal n®. Ez els®sorban a nettó export javulásának következménye, és kisebb részben a fogyasztás reakciója is hozzájárul. Ezzel szemben a beruházások nem reagálnak szignikánsan.
Ezek az eredmények eltérnek Vonnák (2006) következtetéseit®l, akik (rövidebb mintán) szignikáns beruházási reakciót találtak, de nem tapasztaltak egyértelm¶
b®vülést a nettó exportban és a fogyasztásban. A fogyasztás és a beruházások gyenge reakciója arra enged következtetni, hogy a monetáris transzmisszió ka-matcsatornája relatíve gyenge. Ezt magyarázhatja a pénzügyi közvetít®rendszer alacsonyabb fejlettsége, valamint a devizaadósság nagy súlya a magánszektor pénz-ügyi kötelezettségein belül.
A folyó zetési mérleg nem reagál a monetáris sokkra: bár az exportszektor számára kedvez® a leértékel®dés, ezzel együtt importkeresletük is emelkedik; emel-lett a jórészt külföldi tulajdonú export®rök javuló teljesítménye rontja a jövedelmi egyenleget.
A monetáris lazítás átmenetileg élénkíti a foglalkoztatást, hasonlóan Jakab és Kaponya (2010) eremdényeihez. Ám a reálbérek is azonnal és szignikánsan emel-kednek, ami arra enged következtetni, hogy a hazai bérek viszonylag rugalmasak.
A lazítást követ® két évben emelkedik az ináció. Az árszint rövid távon sem csökken. Az inációs hatás csúcsa a sokkot követ® második negyedévben jelentke-zik, ekkor a negyedéves áremelkedés üteme 0,1 százalékponttal gyorsul. Az ináció impulzusválasza hasonló, mint más kelet-közép-európai országokban; lásd Jarocin-ski (2010). A magináció a teljes fogyasztói árindexnél kisebb mértékben, de tar-tósabban emelkedik. Ezt magyarázhatja a szolgáltatások inációjának elhúzódó emelkedése, amit a szolgáltató szektor reálbérének növekedése magyarázhat. Az inációs várakozások szignikánsan és tartósan reagálnak a monetáris sokkokra.
Egyéb sokkok. A három további identikált sokkra adott impulzusválaszokat a 4.4. ábra összegzi. E sokkok hatása megfelel a közgazdasági intuíciónak. Néhány érdekes eredmény azonban említést érdemel.
A kockázati prémium sokkok kontrakciós hatásúak: a GDP két éven keresztül csökken, mivel a visszaes® fogyasztást nem képes ellensúlyozni a növekv® export. A fogyasztás csökkenését egyrészt a munkanélküliség emelkedése, másrészt a leértéke-l®dés miatt növekv® devizaadósság-terhek válthatják ki. A javuló nettó exportnak köszönhet®en a küls® nanszírozási képesség tartósan javul.
Az árak gyorsan reagálnak a kockázati prémium sokkokra: a fogyasztói árak impulzusválasza az els® félévben maximális. Ám a gyenge belföldi kereslet követ-keztében hosszabb távon némi dezináció tapasztalható.
A pozitív keresleti sokkok csökkentik az országkockázatot, más feltörekv® gaz-daságok tapasztalatához hasonlóan. A kínálati sokkok hatása hasonló, bár nem szignikáns. A kockázati prémium csökkenése er®sítheti a kedvez® reálgazdasági sokkok hatását a belföldi keresletre, és hozzájárulhat a küls® egyensúlyi pozíció anticiklikus mozgásához; lásd Neumeyer és Perri (2005).
Végül egy tipikus (szórásnyi) keresleti sokk er®sebb hatást gyakorol az árfo-lyamra, mint bármely egyéb aggregált sokk.
4.2. ábra. Makrováltozók impulzusválaszai a monetáris politikai sokkra Szórásnyi monetáris politikai sokkra adott impulzusválaszok mediánja, 16. és 84.
percentilisei (szintbeli reakció, a keresetek esetén az éves index reakciója, százalékpontban).
4.3. ábra. Makrováltozók impulzusválaszai a monetáris politikai sokkra (folyt.) Szórásnyi monetáris politikai sokkra adott impulzusválaszok mediánja, 16. és 84.
percentilisei (szintbeli reakció, az inációs mutatók esetén az éves index reakciója, százalékpontban).
4.4. ábra. Impulzusválaszok a többi identikált sokkra
Szórásnyi sokkokra adott impulzusválaszok mediánja, 16. és 84. percentilisei (szintbeli reakció, a magináció esetén az éves index reakciója, százalékpontban).
2 4 6 8 10 12