A komparatív előny elmélete

 





félév  Rs

A swapok népszerűségét gyakran a komparatív előny elméletével magyarázzák. Tekintsük a swap felhasználását kötelezettség átalakítására! A komparatív előny elmélete szerint néhány vállalat relatív előnyt tud elérni, ha a fix piacon vesz fel kölcsönt, míg más vállalatok, ha a lebegő kamatpiacon. Amikor új hitelt vesz fel, a vállalatnak érdemes először a számára előnyös piacon körülnézni. Ez azt eredményezheti, hogy a vállalat fix kamattal veszi fel a kölcsönt, amikor lebegőt akart, vagy lebegő kamattal veszi fel a kölcsönt, amikor fix kamatút akart. A swapot ilyenkor a különböző kamatozású kölcsönök felcserélésére használja fel.

3.3 példa

Tegyük fel, hogy mind az „X”, mind a „Y” vállalat 10 millió dollárt kíván kölcsönvenni 5 évre és ezért az 3.4-es táblázatban szereplő kamatokat kérik tőlük! Tegyük fel továbbá, hogy a

„Y” vállalat fix, az „X” vállalat pedig a hat hónapos LIBOR- hoz kötött lebegő kamatozású kölcsönt kíván felvenni! A „Y” vállalatnak nyilvánvalóan alacsonyabb a hitelbesorolása, mint az „X” vállalaté, mivel magasabb kamatot kell fizetnie az „X” vállalatnál mind a fix, mind a lebegő kamatpiacon.

Az „X” és a „Y” vállalatoknak ajánlott kamatok egyik fontos jellemzője, hogy a két fix kamat között nagyobb a különbség, mint a két lebegő között. A „Y” vállalat 1,20%-kal többet fizet, mint az „X” vállalat a fix kamatozású piacon, míg csak 0,70%-kal fizet többet a lebegő piacon. A „Y” vállalatnak relatív előnye van a lebegő kamatozású piacon, míg az „X”

vállalatnak relatív előnye van a fix kamatozású piacon. Ez a nyilvánvaló eltérés az, amely a swap ügylet kezdeményezéséhez vezethet. Az „X” vállalat évi 10% fix kamattal veszi fel a kölcsönt, a „Y” vállalat pedig évi LIBOR + 1,00%-ért veszi fel a kölcsönt. Ezután swap megállapodást kötnek, hogy biztosítsák, hogy „X” lebegő kamatozású, míg „Y” fix kamatozású kölcsönt kaphasson.

3.6 táblázat.

A komparatív előny elmélet alapjául szolgáló kamatlábak

Fix Lebegő

X vállalat 10,00% 6-hónapos LIBOR+0,30%

Y vállalat 11,20% 6-hónapos LIBOR+1,00%

Annak megértésére, hogy hogyan is működne a swap, feltesszük, hogy az „X” és a „Y”

vállalat közvetlenül kerül kapcsolatba egymással. Az általuk kialakítható swapot az 3.6-os ábra mutatja be. Az „X” vállalat vállalja, hogy a „Y” vállalatnak hat hónapos LIBOR kamatot fizet a 10 millió dollár után. Cserébe a „Y” vállalat vállalja, hogy az „X” vállalatnak éves 9,95%-os fix kamatot fizet a 10 millió dollár után.

Az „X” vállalatnak háromféle pénzárama van:

1. Éves 10,00% kamatot fizet külső hitelezőknek.

2. Éves 9,95%-ot kap Y-től.

3. LIBOR-t fizet Y-nek.

Végeredményben LIBOR + 0,05% éves kamat lesz a fizetendő összeg. Ez évente 0,25%-kal alacsonyabb, mint amit akkor kellene fizetnie, ha közvetlenül a lebegő kamatpiacon vett volna fel kölcsönt. Az ügylet során a „Y” vállalatnak is három pénzárama van:

1. Évente LIBOR + 1,00%-ot fizet külső a hitelezőknek.

2. A-tól LIBOR-t kap.

3. 9,95%-ot fizet évente X-nak.

A három pénzáram eredménye, hogy „Y” évente 10,95%-ot fizet. Ez éves szinten 0,25%-kal kevesebb, mint amit akkor kellene fizetnie, ha közvetlenül a fix kamatpiacra ment volna.

3.6 ábra.

Swap ügylet „A” és „B” vállalatok között az 3.6 számú táblázat adatai alapján

A swap megállapodás mind az „X”, mind az „Y” vállalat pozícióját évente 0,25%-kal javítja.

Így a teljes nyereség évente 0,50%. Ez előre is kiszámítható. Bármely kamat-swap megállapodás összesített nyeresége x  y, ahol x a fix piacon a két vállalattól kért kamatláb különbözete és y a lebegő piacon a két vállalat által fizetendő kamatlábak különbözete. Ebben az esetbenxa = 1,20% és y = 0,70%.

Ha „X” és „Y” nem közvetlenül egymáshoz fordulna, hanem az 3.4-es és az 3.5-ös ábrákon ábrázolt esetekhez hasonlóan pénzintézet segítségét kérték volna, a pénzintézet nyeresége valószínűleg körülbelül 3 bázispont lenne. Ez azt jelenti, hogy „X” és „Y” tényleges nyeresége csak 47 bázispont lenne.

3.2.1 A relatív előny elméletének kritikája

Kérdéses a relatív előny elméletének alkalmazhatósága a kamatswapok népszerűségének magyarázatára. Miért kellene az 3.7-es táblázatban szereplő kamatlábak közötti különbözetnek eltérni a fix és lebegő piacokon? Most, hogy a swap piac már bizonyos ideje működik, arra számíthatnánk, hogy ezeket az eltéréseket már devizaarbitrázzsal megszüntették.

Hogy miért léteznek mégis ezek a különbözetek, lehet, hogy részben a vállalatok számára rendelkezésre álló fix és lebegő kamatozású szerződések jellemzőivel magyarázható. Az „X”

és „Y” vállalat számára rendelkezésre álló 10,0 és 11,2 %-os kamatlábak a fix piacokon valószínűleg megegyeznek azokkal a kamatlábakkal, amelyek mellett a vállalatok 5 éves futamidejű fix kamatozású kötvényeket bocsáthatnának ki. Az „A” és a „B” vállalatnak ajánlott LIBOR + 0,3% és LIBOR + 1,0% a lebegő kamatozású piacokon érvényes hat hónapos kamatlábak. A lebegő piacokon a kölcsönadó általában hat havonta

megváltoztathatja a kamatlábakat. Ha az „X” és a „Y” vállalat hitelképessége csökken, akkor a kölcsönadó választhat, hogy megnöveli-e a LIBOR felett kért összeget. Szélsőséges esetben akár úgy is dönthet, hogy nem folyósítja tovább így a kölcsönt. A fix kamatozású pénzforrások nyújtói ilyen módon nem módosíthatják a kölcsönök feltételeit.

Az „X” és „Y” vállalatnak ajánlott kamat közötti különbség azt tükrözi, hogy a „Y” vállalat mennyivel hajlamosabb a nemfizetésre, mint az „X” vállalat. Az elkövetkező hat hónap során kicsi annak az esélye, hogy akár egyikük sem fog fizetni. Ha tovább tekintünk a jövőbe, a nemfizetési statisztikák azt mutatják, hogy a rossz hitelképességű (például a „Y” vállalat) esélye abban az irányban, hogy nem fog fizetni, rohamosabban növekszik, mint a jobb hitelképességű vállalaté (például „X” vállalaté). Ez az oka annak, hogy az öt éves kamatlábak közötti eltérés nagyobb, mint a hat hónapra szólók esetén.

Miután megállapodtunk egy LIBOR + 1,0%-os lebegő kamatban és a 3.6 számú ábrán szereplő swap ügyletet megkötöttük, azzal érveltünk, hogy a „Y” vállalat 10,95%-os fix kamatot kapott. A most bemutatandó érvelés azt tisztázza, hogy nem igazán így történik a dolog. A gyakorlatban csak akkor lesz a fizetendő összeg 10,95%, ha a „Y” vállalat továbbra is LIBOR + 1,0%-os kamatláb mellett teljesítheti kamatfizetési kötelezettségeit. Például, ha a

„A” vállalat hitelképessége csökken, aminek hatására a lebegő kamatozású kölcsön kamata LIBOR + 2%-ra növekszik, akkor a „Y” vállalat által fizetendő kamat mértéke 11,95%-ra növekszik. A „Y”-nak ajánlott viszonylag magas ötéves kamatláb, amely az 3.6 számú táblázatban szerepel, arra utal, hogy a piac elvárásai szerint növekedni fog az a különbözet, amivel a hat hónapos LIBOR-nál többet fizet. Ha feltételezzük, hogy ez így van, akkor a „Y”

vállalatnál az átlagos várható éves kamatláb a swap ügylet megkötése után magasabb lesz 10,95%-nál.

A 3.6-os ábrán szereplő swap ügylet mind az öt évre limitálja az „X” vállalat által fizetendő kamat összegét LIBOR + 0,1%-os értéken, és nemcsak az első hat hónapra. Feltéve, hogy nincs valami erős indokunk, hogy azt feltételezzük, hogy az „X” vállalat hitelképessége javulni fog, akkor a swap ügylet jó üzletnek tűnik az „X” vállalat számára. A megállapodás egyik hátulütője az lehet „X” vállalat számára, ha a másik fél nem teljesít. A 3.6 számú ábrán a másik fél a „Y” vállalat, de, ahogy azt már korábban kifejtettük, az 3.4 számú ábrában bemutatottakhoz hasonlóan általában egy pénzintézet szerepel közvetítőként az ilyen ügyletekben. Ebben az esetben az „X” vállalatnak figyelembe kell vennie a pénzintézet hitelképességét a döntéshozatalnál.